🇮🇹Dal Bollettino Economico della Banca d’Italia 1/2026 Investimenti, produttività e costo del capitale: perché la crescita futura dipende dalla finanza.

(Quarta puntata di una serie di approfondimenti a partire dal Bollettino Economico della Banca d’Italia, n. 1/2026)

Nel Bollettino Economico n. 1/2026, la Banca d’Italia affronta con continuità un tema che, per il sistema produttivo italiano, non è più soltanto macroeconomico, ma eminentemente strategico: la relazione tra dinamica degli investimenti, produttività e condizioni finanziarie. Dietro questa triade si nasconde un dato strutturale: la crescita potenziale dell’economia italiana è oggi vincolata dalla capacità delle imprese di investire in modo sostenibile, e questa sostenibilità è sempre più una funzione del costo del capitale, della selettività del credito e della qualità della governance finanziaria.

Nel dibattito pubblico, gli investimenti vengono spesso evocati come “soluzione”, quasi fossero una variabile autonoma, attivabile per volontà o per incentivo. In realtà, l’investimento è un atto economico complesso, che presuppone visibilità, aspettative ragionevoli, accesso a fonti coerenti e, soprattutto, la capacità di assorbire rischio. Il Bollettino mostra come, nel contesto attuale, tali condizioni siano presenti in modo diseguale e producano una conseguenza precisa: non investono “le imprese”, investe una parte del sistema produttivo. Il resto si difende, rimanda, riduce l’orizzonte.

Questo differenziale, in un’economia a crescita moderata, diventa rapidamente differenziale di produttività. E, quindi, differenziale competitivo.

1. Il punto di partenza: un’economia a crescita moderata non genera automaticamente investimenti

Il Bollettino descrive un sentiero di crescita contenuta, con una domanda interna che fatica a diventare trainante e un contesto internazionale che continua a introdurre volatilità. In un simile scenario, gli investimenti non si attivano come reazione automatica alla congiuntura; richiedono una valutazione più severa del rischio, perché gli errori non vengono assorbiti dal ciclo.

Qui si innesta un primo punto teorico, spesso trascurato: in un’economia con crescita debole, il valore dell’opzione di attendere aumenta. Investire significa rinunciare all’attesa. E quando l’incertezza cresce e il costo del capitale rimane superiore rispetto al passato recente, la soglia di convenienza dell’investimento si alza. Molti progetti che sarebbero stati effettuati nel regime di tassi vicino allo zero diventano, nel nuovo contesto, progetti con ritorni insufficienti o tempi di payback troppo lunghi.

Il Bollettino, nella sua sostanza, invita a leggere l’investimento come variabile endogena del regime finanziario: non dipende soltanto dalla tecnologia o dalla volontà imprenditoriale, ma dalla combinazione tra costo del capitale, accesso alle fonti e capacità di generare flussi prospettici.

2. Costo del capitale e qualità dell’investimento: un filtro che cambia la composizione del sistema produttivo

Quando il costo del capitale aumenta e il credito diventa selettivo, l’effetto non è solo quantitativo (meno investimenti). È soprattutto qualitativo: cambia la natura degli investimenti possibili. Si finanziano con maggiore facilità progetti con ritorni più rapidi, asset meno specifici, rischi più misurabili; si penalizzano progetti che richiedono tempi lunghi di maturazione, trasformazioni organizzative profonde o ritorni legati a traiettorie di mercato non immediate.

Questo meccanismo produce una selezione implicita: le imprese che riescono a investire nel nuovo regime sono quelle che possiedono già una struttura finanziaria e gestionale più robusta. Le altre possono anche avere un’intuizione industriale corretta, ma non dispongono delle condizioni finanziarie per trasformarla in un progetto bancabile. Il risultato macroeconomico è una crescita potenziale che rimane compressa, perché gli investimenti più trasformativi — quelli con maggiore impatto sulla produttività totale dei fattori — sono proprio quelli più difficili da sostenere in un regime di costo del capitale più elevato.

3. Produttività: non un tema statistico, ma il perno della sostenibilità finanziaria

La produttività viene spesso trattata come tema “da economisti”, separato dalla vita concreta delle imprese. In realtà, nel nuovo regime creditizio, la produttività diventa una variabile finanziaria, perché incide su margini, capacità di generare cassa e sostenibilità del debito.

Il Bollettino, quando richiama la dinamica degli investimenti e l’evoluzione del contesto produttivo, lascia intendere una verità fondamentale: senza aumento di produttività, l’impresa può sostenere il debito solo comprimendo la remunerazione del lavoro, riducendo investimenti futuri, oppure aumentando il rischio. Tutte e tre le opzioni sono instabili nel medio periodo.

La produttività, quindi, non è soltanto la “fonte” della crescita; è il presupposto della bancabilità. In un mondo in cui la banca valuta la capacità di rimborso attraverso flussi prospettici, la produttività è ciò che rende quei flussi credibili.

4. Incentivi e politiche pubbliche: il rischio dell’illusione sostitutiva

Un passaggio particolarmente delicato riguarda il ruolo delle politiche pubbliche e degli incentivi. Nel sistema italiano, gli incentivi vengono spesso percepiti come sostituti del capitale: “se c’è il contributo, l’investimento si fa”. Il Bollettino, in modo sobrio ma inequivocabile, suggerisce l’opposto: gli incentivi possono ridurre il costo effettivo dell’investimento, ma non sostituiscono la sostenibilità finanziaria del progetto.

Un incentivo non risolve:

l’assorbimento di cassa nella fase di realizzazione,

i tempi di ritorno industriale,

l’aumento del capitale circolante legato alla crescita,

la necessità di rimborsare debito in un periodo di volatilità.

Anzi, in molti casi può amplificare il rischio, perché spinge l’impresa ad anticipare investimenti non pienamente maturi, confidando nella leva pubblica come “copertura”. Ma la leva pubblica raramente coincide con la leva finanziaria: spesso arriva per compensazione, o per SAL, o con tempi amministrativi incompatibili con i picchi di liquidità aziendale.

Il punto, per un economista, è chiaro: l’incentivo è un acceleratore; se il veicolo non ha un motore finanziario adeguato, l’accelerazione produce instabilità.

5. Il vincolo finanziario come vincolo di crescita: una prospettiva di politica economica creditizia

Letto in chiave di politica economica creditizia, il Bollettino suggerisce che la traiettoria futura dell’Italia dipenderà da un fattore spesso trascurato: la capacità del sistema di trasformare risparmio e raccolta bancaria in investimenti produttivi ad alto contenuto di innovazione. Se la selettività del credito diventa troppo “difensiva”, essa protegge gli intermediari nel breve periodo ma impoverisce la crescita nel lungo periodo. Se, al contrario, la selettività diventa “intelligente”, orientando il capitale verso progetti sostenibili e trasformativi, allora essa diventa un meccanismo di modernizzazione.

Qui si colloca la sfida più difficile: non ridurre la selettività, ma elevarne la qualità. E questo richiede anche un salto nel modo in cui le imprese si presentano, documentano e governano i propri investimenti.

6. Implicazioni operative per le imprese: l’investimento diventa un’architettura finanziaria

La conseguenza più concreta del quadro delineato dal Bollettino è questa: nel 2026 l’investimento non è più solo “capex”. È una architettura finanziaria, che deve tenere insieme:

progetto industriale,

fabbisogni di cassa,

struttura delle fonti,

scenari di rischio,

sostenibilità del servizio del debito.

La bancabilità non è più una proprietà che si verifica a valle. È una proprietà che si costruisce a monte. E, in un regime di credito selettivo, la differenza tra un investimento realizzabile e un investimento irrealizzabile non risiede solo nella tecnologia o nel mercato, ma nella capacità di trasformare la strategia in numeri governabili.

Conclusione – Il 2026 come anno di verità: chi può permettersi la trasformazione?

Il Bollettino Economico della Banca d’Italia 1/2026 lascia emergere una tesi che dovrebbe guidare le decisioni di impresa: nel nuovo regime di costo del capitale, la trasformazione non è gratuita. Essa richiede margini, cassa, disciplina e capacità di rappresentarsi finanziariamente.

Per questo, il rischio più grande non è la mancanza di incentivi o la lentezza della domanda. Il rischio è la formazione di un dualismo: imprese capaci di investire e aumentare produttività, e imprese che, pur volendo, non riescono a sostenere finanziariamente la trasformazione. Se tale dualismo si rafforza, esso non sarà solo un problema microeconomico: diventerà il principale vincolo alla crescita potenziale del Paese.

Nota di continuità della serie

Nel prossimo e ultimo articolo (5/5) affronteremo la sintesi del quadro: imprese resilienti e imprese fragili, il nuovo discrimine è finanziario, e come questo ridefinisce stabilità, rischio e competitività nel 2026.